以七大手艺平台为依托，鼎龙股份：转型进口替代类素材平台型公司

一、从打印复印通用耗材到 CMP 耗材，前瞻性规划迎来打破

1.1 大象转身，转型半导体素材平台型公司

鼎龙股份成立于 2000 年 7 月，总部设于湖北武汉，并于 2010 年 2 月在创业板上市。

在打印复印耗材主业功绩优良的支持下，公司从 2012 年就起头考虑抉择门槛高、手艺难度大，需要国产替代的新素材停止研发，前瞻性规划了 CMP（化学机械抛光）抛光垫，切进了半导体素材范畴。

公司定位于素材平台型企业，不竭摸索素材财产有潜力的市场时机，对峙走多元化战略，努力于实现从打印复印耗材赐与商到关键素材范畴平台型企业的逾越。

详细来看，公司的整个开展过程履历了三个阶段：

（1）根本盘做大做强（2000-2011 年）：

2000 年 7 月，鼎龙股份成立，自研出电荷调剂剂，定位化学高分子素材，进军打印复印耗材行业；2001 年，电荷调剂剂进进国际市场，突破日企长达 20 多年垄断；2006 年，启动彩色聚合碳粉 CPT项目研发，2009 年，CPT项目列进国度 863 方案；2010 年，公司在深交所创业板上市。

（2）进军半导体素材范畴，启动 CMP 抛光垫研发（2012-2016 年）：

2012 年，公司本部全主动彩色聚合碳粉消费线建成，打破国外垄断，一举成为国内龙头，同年公司启动集成电路造程素材 CMP 抛光垫项目研发，其时耗材行业还在上升期，就考虑新财产开辟，综合资本、企业天禀等等多方面因素最末选定了 CMP 抛光垫；

2013 年，收买珠海名图，整合财产链，向末端硒鼓延伸，同年启动柔性展现基材PI 浆料项目研发；

2015 年，显影辊、充电辊项目建成投产；

2016 年完成旗捷科技、超俊科技、佛莱斯通多范畴企业收买，实现上游关键素材耗材芯片的系统内自给，完美财产链规划，同年 CMP 抛光垫一期项目投产。

（3）拓展产物品类，打造素材平台型企业（2017-至今）：

2017 年，启动清洗液项目研发，同时成立柔显科技，进进光电半导体展现素材范畴；

2018 年，PI 浆料年产 300 吨中试项目建成，同年收买国内抛光垫领军企业时代立夫；

2019 年，公司收买北海绩迅，进进通用墨盒范畴，完美耗材财产链下流末端产物规划，同年 Pad 获得 12英寸订单，且子公司鼎汇微电子成为“极大规模集成电路造造配备及成套工艺”（02 专项）结合承担单元；

2020 年，PI 浆料年产 1000 吨财产化项目投产，同年宁波佛来斯通彩色聚合碳粉年产 1500 吨技改项目扩产，公司将珠海天硌纳进合并报表范畴，再生墨盒成为公司财产链下流重要一环，全财产链优势得到进一步安定；

2021 年，新设子公司鼎英规划半导体先辈封拆素材，同年 CMP Pad 收进过亿，实现了规模化销售，Pad 二期投产。

公司股权构造集中且不变，实控报酬公司开创人兄弟。

公司配合现实掌握人墨双全与墨顺全系兄弟关系，此中墨双满是公司董事长，持有公司 14.7%的股权，墨顺满是公司董事、总司理，持有公司 14.58%的股权，二人合计持股 29.28%。

墨双全先生是武汉市第十三届政协常委和工商联副主席，曾任湖北国际经济对外商业公司部分司理，鼎龙化工施行董事、总司理，湖北鼎龙施行董事、总司理及鼎龙股份第一届至第四届董事会董事长职务。墨顺全先生是武汉市第十三届政协委员，曾任中国湖北国际经济手艺协做公司部分司理、鼎龙化工监事、湖北鼎龙监事及鼎龙股份董事、总司理。

公司通过旗下多家子公司规划光电半导体素材及打印复印通用耗材范畴，部门下设子公司的营业定位及资本设置装备摆设情状如下：成立于 2015 年 10 月的鼎汇微电子是公司施行 CMP 抛光垫项目标控股子公司，从 2012 年开启项目研发至 2022 年中，累计投进近 9 亿元，并于 2021 年首度实现盈利，2022H1 实现营收 2.42 亿元，净利润 1.19亿元；CMP 抛光液和清洗液次要运营主体为控股子公司鼎泽新素材；光电半导体柔性展现素材次要运营主体为柔显科技；鼎英素材科技有限公司次要规划光电半导体封拆素材新产物；旗捷科技是行业内专注打印机耗材芯片设想研发的企业。

在人才鼓励方面，公司成立了有效的长效鼓励约束机造，先后屡次推出了上市公司层面的股票期权鼓励方案以及子公司层面的员工持股计划。

自上市以来，公司共施行了三期股权鼓励方案、一期员工持股方案，明白了公司功绩查核目标，例如 2019 年股票期权鼓励方案的公司层面功绩查核目标为，以2018年营业收进或净利润值为基数，2020-2022年增长率不低于30%、50%、100%。

同时，公司在 2020 年合计共让渡鼎汇微电子 20%股权给五家员工持股平台，通过员工持股平台引进员工持股。

被鼓励员工均为公司治理层及核心营业骨干，有助于足够调动核心员工的积极性和主动性，激发公司内部的人才潜力，吸引、鼓励、培育提拔优良人才与公司配合开展、互相成就，有效进步了团队的战斗力和向心力以及企业与员工的粘性，为公司的久远开展供给了人才保障。

1.2 多产物线规划，CMP 耗材渐放光线

公司依托于七大素材手艺平台构成丰富的产物矩阵，核心产物线次要是打印复印通用耗材营业、半导体素材和半导体展现素材三大类：传统营业线打印复印通用耗材既包罗耗材上游的彩色聚合碳粉、耗材芯片、显影辊等核心原素材，又涵盖下流的硒鼓、墨盒两大末端耗材产物；半导体素材包罗半导体系体例程工艺素材和先辈封拆素材，半导体系体例程工艺素材次要是围绕集成电路前段造程中的化学机械抛光（CMP）环节几款核心素材停止规划，包罗 CMP 抛光垫、抛光液、清洗液、钻石碟等产物；半导体先辈封拆素材规划暂时键合胶、封拆光刻胶 PSPI、底部填充剂等先辈封拆上游素材产物；半导体展现素材规划柔性 OLED 展现基材黄色聚酰亚胺浆料 YPI、光敏聚酰亚胺 PSPI、面板封拆素材 INK 等产物。

公司半导体系体例程工艺素材产物的下流客户为国内支流晶圆厂，半导体展现素材产物的下流客户为国内支流展现面板厂，封拆素材下流客户为半导体封拆厂，相关产物的销售摘取曲销形式。下流典型客户包罗长江存储、合肥长鑫、中芯国际、武汉新芯等，在存储和先辈逻辑范畴继续打破。

2011-2021 年，营业收进从 2.41 亿元升高至 23.56 亿元，营收年复合增速达 25.61%。

回母净利润颠簸较大，此中，2020 年功绩大幅吃亏，次要是下流硒鼓产能过剩，公司硒鼓产物功绩下滑，公司对珠海名图、超俊科技计提商誉减值 3.72 亿元以及股权鼓励费用、汇兑缺失等其它影响。

2021 年公司新营业板块 CMP 抛光垫营业同比大幅增长，叠加打印复印通用耗材营业的稳步增长使得公司的营收和净利润实现了高速增长，2021 年实现营业收进 23.56 亿元，同比增长 29.67%，实现回母净利润 2.14 亿元，同比增长 233.60%，扭亏为盈实现规模盈利。

2022H1，公司实现营收 13.12 亿元，同比增长 19.72%，主营营业收进次要来源于光电成像展现及半导体素材财产，次要产物包罗彩色聚合碳粉、耗材芯片、显影辊、载体、硒鼓、墨盒等，以及 CMP 抛光垫、PI 浆料、CMP 清洗液、CMP 抛光液等；实现回母净利润 1.94 亿，同比增长 112.74%，次要是源于 CMP 抛光垫营业的利润随营收增长而大幅增加，耗材板块总体利润因为营收增大、产物毛利提拔和汇率变更而增长。但鼎泽及柔显销售规模虽同比增长但规模有限尚未盈利，且鼎英尚处于投进期及研发继续期。

从营收构造上来看，近年来公司光电半导体素材新营业的占比明显提拔，营业转型收获必然效果。

2022H1，光电半导体素材实现营业收进 2.54 亿元，同比增长 145.61%，营收占比从 2018 年的 0.24%显著提拔至 2022 年上半年的 19.32%；打印复印通用耗材仍是公司第一大营业板块，2022H1 实现营业收进 10.39 亿元，同比增长 6.18%，营收占比从 2018 年的 98.62% 进一步降至 2022 年上半年的 79.17%。

从毛利构造来看，半导体素材在实现规模化销售叠加毛利率显著提拔后，对利润的奉献也越来越大，2022H1 在毛利中的占比已超越了 34%。

此外，公司海外收进占营业收进的 60%摆布，次要以美圆停止结算，国外销售次要为耗材末端废品，国内销售次要为耗材上游素材及光电半导体素材产物。

从根本财政目标来看，公司近三年的营收、利润、现金流都颠簸较大，此中 2021 年扭亏为盈，且利润增速大幅超越营收增速，次要是源于半导体新营业起量，且毛利率大幅提拔以及期间费用率的下降，由此净利率从 2020 年的负数进步至 2021 年的 10.4%，也带动 ROE 由负转正，阐明公司的盈利才能得到明显改进。

现金流变更次要是遭到政府补贴变更、研发投资力度加大、付出缴纳税费的影响。固定资产占比、资产欠债率、杠杆率都不算高，21 年财政费用率也较低，同时也阐明公司对资金的需求不高。

从期间费用率构造来看，研发费用率在期间费用中占比更大，阐明产物手艺门槛较高，需要继续高强度的研发投进。

固然三费的投进都在增加，但是因为营收增长更快，期间费用率出格是治理费用率仍有必然水平的削减。

公司的应收账款占比不低，净营业周期也不短，连系公司摘取曲销形式而且前五大客户营收占比在 21%摆布，运营性现金流净额也不及净利润，阐明那可能是公司的大客户大订单形式带来的生意特征。

1.3 半导体毛利率显著提拔，公司利润扭亏为盈

公司毛利率持久连结 30%以上，较为不变，2021 年起头因为高毛利半导体产物占比的提拔，毛利率有所上升，2022H1 公司毛利率到达 37.87%。同时营收体量增加产生的规模效应使得期间费用率进一步降低至 20.64%，净利率提拔至 17.34%。

2022H1 年，公司的销售费用率、治理费用率、财政费用率、研发费用率别离为 5.31%、6.58%、-1.91%、10.65%。

细分产物来看，2022H1，打印复印通用耗材/光电半导体素材/其他产物的毛利率别离为 31.24%/66.84%/15.03%。

此中毛利率更高的是半导体素材，因为 CMP 抛光垫起量带来的规模效应、良率提拔以及上游原素材国产化，2021 年半导体素材的毛利率同比显著提拔了 38.74pct，到达 63.29%，2022 年上半年进一步提拔至 66.84%，创下汗青新高；因为末端硒鼓行业合作猛烈引发的价格战，打印复印通用耗材营业毛利率从 2018 年的 38.61%下降至2021 年的 29.15%。

1.4 团队专业布景多样，重研发连结手艺先辈性

在人才方面，公司高度重视研发团队建立，对峙素材手艺立异与人才团队培育提拔同步，已成立不变且专业布景多样的核心人才 团队，有一收百人硕士及博士研发团队。

半导体素材开发阶段就必需要考虑配方、工艺对利用性能的影响，公司培育提拔并储蓄了一批既懂素材又懂利用的专业人才团队，抛光垫的核心研发人才都是北大、武大、中科院等高档院校的博士，专业范畴涉及到有机、高分子、素材科学、粉体手艺等综合性的学科。

公司通过配合利益绑定提拔团队凝聚力，足够激发核心团队的立异积极性。公司也在积极扩大手艺人才团队，不竭吸纳并留住核心人才，研发团队在不竭强大。

2021 岁暮，研发人员数量增长至 830 人，研发人员占比 25.63%，同时人员构造继续优化，此中本科、硕士及以上学历人数为 381 人，且 40 岁及以下的有 764 人，占比超越 92%，团队年轻有干劲，为公司产物研发和手艺先辈性的提拔奠基了优良的根底。

在研发投进方面，公司不断以来高度重视研发，不竭加大研发投进，积极应对市场情况改变，优化研发资本设置装备摆设从而契合将来手艺和市场开展标的目的以庇护并扩展产物手艺的领先地位，一方面鞭策尚处于研发、验证阶段或市场妥帖初期的新产物开发，另一方面临已构成规模销售的老产物继续改进。

2021 年以来，公司快速推进半导体系体例程工艺素材、半导体展现素材各产物线的开发进度，同时前瞻性规划半导体先辈封拆素材。

2021 年，公司研发投进到达 2.84 亿元，同比增长 52.33%，占营业收进的比重为 12.06%，近年来研发投进也不变在10%以上，那种继续的投进有看给公司带来新的营业增长时机。

持久以来，全球化学机械抛光液市场次要被美国和日本企业所垄断，此中 Cabot Microelectronics 是全球第一的化学机械抛光液赐与商和第二大化学机械抛光垫赐与商，其余包罗 Versum 和日本的 Fujimi 等。

抛光液与抛光垫差别，市场中国表里参与者浩瀚，合作格局相对分离，那与抛光液产物细分品种繁多有关。

此中，市占率更高的 Cabot 已经从 2000 年约 80%下降至 2019 年约 33%，表白全球抛光液市场集中度下降，朝向多元化开展，地域本土化自给率提拔。

因而鼎龙的战略是抉择针对行业痛点，做友商做不出或者做出来效果欠好的产物，走差别化道路。例如，如今针对先辈造程的抛光液难度高，国内暂时做不出来。

公司抛光液产物的研发规划和抛光垫一样，也方案实现全系列的产物笼盖，在将来 2-3 年内完成手艺的研发，推出具性价比和效率的产物，同时公司方案将抛光液一、二级赐与链都实现国产化，填补国内厂商的空白。

目前，CMP 抛光液研发工做已全面展开，项目也在快速推进，Oxide、SiN、Poly、Cu、Al 等 CMP 造程抛光液产物多线规划，在客户端的验证反应情状优良，部门产物已通过各项手艺目标测试，重点产物进进订单摘购阶段。此中搭载自产高纯氧 化硅磨料的Oxide造程某抛光液产物已获得小量订单，Al 造程某抛光液产物在 28nm 手艺节点 HKMG工艺中处理了海外厂商的手艺卡脖子问题，各项参数均到达客户利用要求，通过客户验证，进进吨级摘购阶段。在新品开发方面，多造程多型号抛光液新产物同步开发，在多晶硅、金属铜、金属铝、阻挠层、金属钨、介电层造程等 20 余款抛光液产物全线规划，有助于进步下流晶圆厂客户 CMP 环节工艺的不变性。

在原素材方面，公司已实现抛光液上游核心原素材中最关键的研磨粒子的自主造备，从原素材端停止品控，继而提拔抛光液产物的量量、赐与不变性、毛利率和盈利才能，同时配方可以根据客户手艺要求定造。

公司突破国外企业对研磨粒子的垄断，保障了公司抛光液产物赐与链的平安、不变，加强了公司抛光液产物的核心合作力。

产能建立方面，武汉本部一期工场具备全主动化抛光液消费年产能 5000 吨，目前已经投产并出货；仙桃二期年产 2 万吨抛光液消费线已于近期顺利开工建立。

2.3 专注功用性配方型清洗液，构成错位合作

湿电子化学品是超大规模集成电路造造过程中不成贫乏的关键性根底化工素材之一，一般要求超净、高纯，根据构成成分和利用工艺差别，可分为通用湿化学品和功用性湿化学品两大类。通用湿化学品以高纯化学品溶液为主，例如过氧化氢、氢氟酸、硫酸、磷酸、盐酸、硝酸等。

功用湿化学品是指通过配方改进的复配手段到达特殊功用、称心造造中特殊工艺需求的配方类或复配类化学品，次要包罗光刻胶剥离液、清洗液、刻蚀液、电镀液等。

功用性湿电子化学品在半导体系体例造范畴的利用次要涉及光刻、刻蚀、离子注进、CMP、金属化、电镀等工艺。例如，干法刻蚀后在裂缝以及边角沟槽里会残留良多光刻胶残留剂，需要刻蚀后清洗液将刻蚀后残留物完全往除，同时对金属或者非金属基材停止抉择性庇护，其利用的功用性湿化学品包罗铝/铜工艺刻蚀后清洗液；在 CMP 工艺中，抛光垫、抛光液、各类磨料耗材不成制止的会对晶圆形成污染，需要抛光后清洗液实现抛光后残留物完全往除，从而实现低缺陷、低外表残留、高可靠性等手艺要求。

清洗液的市场空间很大，品类繁多，也可根据清洗的标的物可分为前清洗和后清洗。

前清洗需要将晶圆的天然氧化层剥离掉，不然假设间接做薄膜堆积，那层氧化硅会构成一层绝缘层障碍；后清洗诸如 CMP 清洗以及蚀刻后清洗。前清洗液大多是通用型的，类似大宗化学品，全球良多大公司都在消费，而配方型清洗液涉及多种手艺，能完成良多复合功用，侧重于配方的改进，手艺要乞降利用难度都很高。

公司的合作战略是做功用性配方型清洗液的财产化，而不是那些通用型的湿法化学品。TECHCET揣测展现，刻蚀后清洗液和抛光后清洗液两类功用性湿电子化学品2022年全球市场规模较2021年将增长6.8%，到达约 11 亿美圆，2021 年-2026 年之间将以 5%的 CAGR 增长。

清洗液的验证，起首要存眷它对晶圆外表的清洁才能能否能和对标产物到达一致，第二要存眷在清洗液感化下晶圆外表发作粗拙化的水平会不会影响晶圆塑造的过程，第三要存眷清洗液关于金属的刻蚀速度。

清洗液的验证过程和抛光垫类似，也要完成 PRS、STR、MSTR 的阶段，停止良多批次的验证。只要在晶圆的最末产物测试通过，和对标产物到达一致程度时，整个验证才完毕。

公司控股子公司武汉鼎泽新素材目前主推产物就是集成电路造程用后清洗液和蚀刻后残留物往除液，比拟同业产物，公司的产物一是从 CMP 当站造程查抄清洗后的缺陷数、侵蚀速度和晶圆金属线粗拙度；二是在后续造程的晶圆可靠性数据节点检测电性数据，能否契合晶圆出货要求。

目前公司 Cu 造程 CMP 清洗液产物实现打破，2022 上半年，铜造程 CMP 后清洗液产物 DZ381 正式进进支流客户赐与链，估量年内将获得规模化销售，并同步在已有型号根底上继续性改进，推出系列产物，称心国内先辈造程的手艺需求；其他造程抛光后清洗液产物部门在客户端停止验证，反应优良。

产能建立方面，武汉本部一期年产能 2000 吨的清洗液产线不变赐与，仙桃二期年产 1 万吨清洗液消费线已于近期顺利开工建立。

综上所述，半导体系体例程工艺素材板块，公司围绕 CMP 工艺环节核心耗材停止规划，努力为客户供给整套的一站式 CMP 素材及办事。

鉴于全球拥有完美的 CMP 范畴系列产物规划且具备必然规模的厂商次要集中在海外，而公司是国内少数能同时 供给自研的 CMP 抛光垫、CMP 抛光液、清洗液、钻石碟 CMP 核心耗材产物及处理计划，且能与国际龙头公司比拟肩的公司之一，具有必然的稀缺性。

三、多元化规划，打造进口替代类素材平台型公司

3.1 多方位合作优势鞭策产物系列继续扩展

公司始末聚焦“泛半导体素材+耗材”双轮驱动开展，勤奋打造进口替代类立异素材的平台型公司，目前重点聚焦半导体 CMP 造程工艺素材、半导体展现素材、半导体先辈封拆素材三个细分板块。

在半导体素材新营业板块，公司不断专注于进口替代、高手艺门槛、国度重点撑持的行业范畴内新素材相关产物的研发及其市场化利用，新手艺、新工艺和新产物的开发和改进是公司继续开展的关键。

3.1.1 搭建七大素材手艺平台，助力产物高效研发

半导体素材的研发与上线利用，是一个复杂且综合性强的工程。配方仅仅是半导体素材研发的一部门，想要实正把配方酿成产物，整个消费过程涉及到一系列的 know-how，包罗历练多年的手艺、体味的沉淀，而那也是素材企业的壁垒所在。

研发形式上，公司以自主立异为主，重视手艺整合，操纵研发团队的不变、手艺的积存和行业的体味打造了七大手艺平台，将公司胜利研发高端素材的手艺体味运用到新项目中，乖巧、高效地运用公司研发资本，构建先辈的评判检测系统，处理新产物工程化的设备问题，为新产物开发奠基了坚实的手艺根底。

此外，公司积极与下流客户开展手艺协做，在新产物开发阶段就与客户密切沟通，根据客户的反应和诉求停止配方改进和特异化定造开发，加速产物研发速度和利用历程，并保障产物 契合客户需求，契合行业开展趋向。

七大手艺平台别离是：

① 有机合成手艺平台：平台成立于 2001 年，是公司最早打造的一个手艺平台。

平台操纵重氮巧合、金属络合、硝化和复原手艺胜利开发了第一代起身的产物电荷调剂剂和工业喷码用色素，突破了日本保土谷和德国巴斯夫对行业多年垄断。

2015 年，团队加进到面板光刻胶团队，操纵硝化复原、磺化、加氢复原及酯化手艺处理了公司面板光刻胶素材核心单体和显影剂“卡脖子”的问题，使鼎龙成为业界第一家面板光刻胶核心原素材完全便宜的公司，同时降低了原素材成本。

② 高分子手艺合成平台：平台成立于 2006 年，起初是为领会决化学碳粉的原素材问题。

其时消费碳粉用树脂的公司如日本花王等都和日美的施乐、佳能、三菱那些原厂有绑约，其他公司很难买到。同年，该团队就胜利开发了碳粉用正电和负电的苯丙树脂，各类型号低温定影用聚酯树脂，为碳粉的工业化做出了重要奉献。

2012 年，团队核心成员又参与了 CMP Pad 抛光层聚氨酯素材以及 Pad 原素材预聚体的研发，还胜利掌握了操行高度不变的高厚度圆柱形聚氨酯微球发泡的国际领先手艺，同时掌握和工业化了软垫和硬垫的所有核心高分子素材合成手艺。

2015 年，团队的部门成员又加进面板素材聚酰亚胺的单体合成和聚酰亚胺高分子的合成，以及面板封拆 INK、OC 等的合成。

③ 物理化学手艺平台：平台目前有物理化学相关的胶体与外表化学研发团队和电化学研究两个团队，操纵胶体与外表化学研究、电化学研究等体味，运用到清洗液、抛光液配方的开发中，加速了相关产物的研发历程。

胶体与外表化学团队成立于 2008 年，其时公司的化学碳粉进进关键手艺攻坚阶段，以武汉大学化学院胶体外表专业肖桂林博士为核心的团队起头组建，通过 10 多年的勤奋，胜利开发了第一第二代悬浮聚合正电性碳粉、第三代第四代核壳构造苯丙树脂负电化学碳粉、第五代到第七代聚酯树脂化学碳粉，使鼎龙成为世界上第一家能消费所有化学碳粉手艺的公司。电化学团队成立于 2016 年，次要专注于清洗液和抛光液的研发和消费。

④ 无机非金属平台：平台成立于 2012 年，团队不只有无机非金属烧结方面人才，还有高分子合成和胶体化学方面人才，最后次要是为领会决复印机傍边的移运素材显影剂（载体）而成立。载体是一种内核为铁氧体磁性素材，外表包覆一层高分子树脂的复合素材，其造备手艺涉及无机非金属素材的烧结手艺、高分子合成手艺、粉体手艺和胶体外表包覆手艺，是一种涉及多学科，多布景手艺的新型素材。

公司在载体开发过程中积存的烧结手艺体味为 CMP 研磨粒子的开发供给了有利的手艺支持，并快速获得打破。

硅溶胶、氧化铝、氧化铈等研磨粒子都能够在载体的造备手艺中找到诸多共通点。

⑤ 金刚石东西加工手艺平台：平台成立于 2018 年，是公司和国内金钢石东西消费公司万邦金刚石东西配合成立的手艺平台。

平台操纵万邦叶博士团队 30 年的金刚石整形选型及加工手艺和体味和鼎龙的 CMP 利用手艺的连系，快速的实现了 CMP 研磨用钻石碟 DISK 的工业化，叶博士及其团队有 30 年的金刚石整形选型及加工手艺和体味。

平台完全掌握了半导体 CMP 用钻石碟的三种支流手艺：电镀工艺、钎焊工艺及烧结工艺。所涉及的手艺及理论包罗异种素材焊接手艺、金属粉末烧结手艺、复合电镀手艺和金刚石平均排布手艺。平台在稳步推进鼎龙 DISK 工程化的同时，也在同时规划其他半导体行业金刚石东西的研发。

⑥ 工程配备手艺平台：平台成立于 2001 年，前身是鼎龙化学的设备部。团队拥有设备设想、化工机械、机床加工、主动 化掌握、设备安拆、粉体分级、过滤与别离方方面面的工程团队，二十年来参与了了公司所有项目标工程化，包罗：5 条电荷调剂剂消费线，14 条化学碳粉消费线，2 条无机非金属素材载体消费线，CMP Pad 消费线，Slurry 和清洗液中试消费线，DISK 消费线。工程手艺团队胜利征服了胶体外表手艺范畴化学碳粉的工程化难题，此外，在 CMP Pad 消费前端的预聚体消费配备中，团队便宜和设想了多种合成配备，普遍利用主动掌握手艺，确保树脂合成 NCO 含量不变， 低游离单体，低水份含量。

在 Pad 加工过程中，单机设备摘用 PLC 掌握，准确掌握加工尺寸，整条消费线摘用 MES 掌握，确保了每一片 Pad 的量量不变。

⑦ 素材利用评判手艺平台：公司对峙素材手艺立异与用户验证工艺开展同步，平台投资数亿元打造了三个和国际接轨的素材利用评判中心。三个利用评判中心都拥有国际同步的先辈评判检测设备和办法，还拥有近百名资深的评判工程师、仪器工程师、系统工程师。

1）打印复印通用耗材利用评判中心成立于 2001 年，拥有国际一流原厂一样的彩色化学碳粉及载体的利用评判的所有光学、力学、电学、粉体性能的量测设备；

2）CMP 抛光素材利用评判中心于 2015 起头组建，拥有多台 12 寸和 8 寸抛光机台和各类 CMP 评判量测设备，次要用来承担新产物和新工艺的开发评判、客户端 demo 测试等使命，是半导体素材研发中心的重要支持平台；

3）新型展现素材利用评判中心于 2017 年成立，拥有国内独一超干净/全主动 PI 涂布线，可用于 PI、PSPI、CF、OC 等素材婚配客户需求的利用评判。此外，装备等离子清洗机、曝光机、显影、共聚焦显微镜等设备，可用于 PSPI、CF、OC 等素材的曝鲜明影工艺验证，用于评判封拆 INK 素材的喷墨打印机。

同时还装备测试素材成膜后的力学、热学、光性、电学性能的进口设备。操纵先辈的设备摸索产物的工艺前提，对产物停止利用评判验证，协助研发停止配方改进。

3.1.2 核心原素材国产化，制止赐与链被“卡脖子”

素材行业的核心合作力次要在研发和赐与链上，公司对峙素材手艺立异与上游原素材的自主化培育提拔同步，一方面自主开发部门核心原素材并实现财产化消费，另一方面与国内上游素材赐与商协做，保障公司上游赐与链核心原素材的保量保量赐与的平安、不变。

早期的运营过程中，原先都是购置国外的原素材，但具有必然规模之后国外企业就回绝售卖或者提价。因而，2014 年起头，为了避免财产化开展遭到按捺，鼎龙的所有财产化产物的核心原素材必需要国产化，便宜或者与国内厂商协做开发等。

抛光垫赐与链治理方面，公司白垫产物的核心原料从 2017 年起头开发，到 2021 年实现了 CMP 核心原素材的自产，CMP 的部门从属素材（缓冲垫等）也在停止研发。

公司关键原素材自主化继续推进，常规型号原料均实现自研自产，也已经培育提拔了素材的国产赐与商，保障了赐与链的自主性、平安性、不变性，并优化了产物成本构造，能带来十分显著的毛利率优势。

抛光液赐与链治理方面，鼎龙已实现抛光液上游核心原素材研磨粒子的自主造备，大大提拔了公司 CMP 抛光液产物的核心合作力。

公司已有数款搭配自产研磨粒子的抛光液产物获得客户端承认，保障了 CMP 抛光液关键原素材研磨粒子的自主可 控、平安不变，制止了赐与被“卡脖子”、运期颠簸、操行不不变等问题；在成本方面，研磨粒子占 CMP 抛光液原料成本中的较大部门，实现自主造备能降低抛光液的成本，提拔了抛光液产物的潜在毛利空间；此外，公司能够从研磨粒子的性量进手，对 CMP 抛光液产物定造化开发，使产物性能契合客户的利用需求。研磨粒子可分为超纯硅溶胶、水玻璃硅溶胶、氧化铝、氧化铈四大类，每一大类中又有许多种型号。

之前被国外的差别企业垄断，部门重要型号的研磨粒子与国外的 CMP 抛光液厂商深度绑定，国内素材厂商购置可能会面对成本、量量、以至不赐与部门关键型号的“卡脖子”问题。研磨粒子做为 CMP 抛光液上游的核心原素材，对抛光液的成本、不变性等有重要影响，此中氧化硅类研磨粒子利用最多、氧化铝类研磨粒子手艺难度大。

公司目前实现了超纯硅溶胶，水玻璃硅溶胶、氧化铝三类研磨粒子的自主造备，氧化铈研磨粒子的开发也在按方案推进中。

此外，公司在仙桃建立研磨粒子的大规模量产线，财产园区四周也坐落着研磨粒子的重要原素材赐与商，进一步加强了 CMP 抛光液产物的赐与链治理才能。

3.1.3 重视自主常识产权规划，专利数量逐年增加

常识产权是公司在行业内连结本身合作力的关键，是行业内厂商停止合作区隔，获取合作优势的重要手段。

公司彩色碳粉、CMP 抛光垫、清洗液、PI 浆料等产物消费造造具有较高的手艺和常识产权壁垒。

行业内企业特殊是国际出名企业为独占或垄断部门市场，不竭加强对本身常识产权的庇护，以限造其他厂商效仿或消费替代产物。例如，陶氏进进抛光垫范畴十分早，垄断超越 20 多年，停止了十分完美的专利规划，目前常规的道路根本上都已经被庇护住。公司要想冲出重重专利的围堵，就必需开发具有自主常识产权的立异产物。

公司对峙素材手艺的朝上进步与常识产权建立同步，将手艺优势转化为常识产权规划的优势，积极完美常识产权规划，成立了较为齐全的常识产权系统和工做机造，停止了积极有效的常识产权功效庇护工做，在包管公司产物不侵权的同时庇护公司的常识产权功效。

颠末多年开展，近年来，公司获得了大量的研发功效，且大都已经通过申请专利的体例获得了庇护，积存了丰富的常识产权功效。

截至 2022 年 6 月底，公司拥有已获得受权的专利 740 项，此中拥有外看设想专利 69 项、适用新型专利 420 项、创造专利 251 项，拥有软件著做权与集成电路布图设想 103 项。同时，公司将陆续完美关键手艺和产物专利规划，加强风险专利的查询拜访与对方风险专利无效理由的预备，降低风险专利威胁。

3.2 多条产物线齐头并进，泛半导体素材营业快速生长

公司承袭财产链规划的战术构想，在各营业范畴停止了横向或纵向拓展规划，强化了各营业范畴相关产物的整体合作力。事实上，公司起头一个新素材项目前会对本身手艺特征、市场规模与态势、行业合作情状做全面的评估，确保公司的研发投进能在必然周期内转化为手艺储蓄、翻开新的产物规划和盈利增长点。此中：

①手艺特征方面，要与鼎龙二十多年积存的研发理论存在共性，能借助七大手艺平台的研发优势，实现研发团队的平移打通，快速高效地鞭策研发进度；

②市场规模方面，国内要拥有浩荡的自主化替代空间，国内市场需求规模在 10 亿元以上，且行业空间继续增长；

③细分范畴门槛高，合作不拥挤，且公司有自信心成为国内独一或者开发验证进度领先的赐与商。公司正在规划的多款素材都契合以上几个特征。

公司的 CMP 抛光垫、CMP 抛光液、清洗液及柔性展现基材 PI 浆料、光敏聚酰亚胺 PSPI 等产物均为进口替代类关键素材。

在半导体工艺素材营业板块，对峙“为客户供给 CMP 全局平整化综合处理计划”运营战略，在不竭提拔抛光垫市场份额根底上，加速推进抛光液、清洗液市场妥帖，继续提拔客户的配套办事程度；在半导体展现素材营业板块，以成为国内支流面板厂的一供为目标，勤奋提拔柔性展现素材 YPI、PSPI 放量速度；在耗材营业板块，陆续连结全财产链合作优势，侵占芯 片新品先机，进步名图彩鼓、超俊黑鼓与绩迅墨盒等末端重点产物的市占率，加大与行业大客户、行业赐与链协调。

CMP 方面，在本年上半年度主攻先辈造程用“卡脖子”用抛光垫后，公司连系客户需求及对将来抛光垫的开展趋向揣度，重点开发高平整化、高往除速度用抛光垫以及低缺陷抛光垫新产物，目前正在给客户送样测试。

抛光垫的率先量产，关于其他的 CMP 产物，从手艺撑持、客户承认等方面，将会带来很大的搀扶帮助。CMP 之外，依托于高分子手艺平台和半导体利用平台等先辈手艺平台，新设控股子公司鼎英素材从 2021 年起头率先规划半导体先辈封拆素材范畴。

鉴于封拆环节在中国半导体财产链中存眷度不高，热点始末在 FAB 端，但封拆环节也同样重要，此中用到的素材几乎都没有实现国产化，公司抉择了几款几乎完全依靠进口、难度较大、价值量高的先辈封拆素材，那些素材是在公司跟客户的高频沟通中构成的，部门素材是被客户推着往研发作产的，目前国内没有公司做。

公司在先辈封拆素材范畴重点规划的产物包罗：用于 2.5D/3D 晶圆减薄工艺中利用的暂时键合胶 TBA，RDL/bumping/TSV 等工艺中利用的封拆光刻胶 PSPI，以及倒拆工艺的底部填充剂 Underfill。

TBA 整体开发停顿顺利，键合层息争键合层的核心树脂原素材摘取自主合成体例，已胜利打通合成工艺道路，配方开发正处于优化和内部性能评估阶段，次要设备已完成选型和摘购，方案本年 Q4 完成产线的全面建立并启动试消费。同时，智妙手机面板柔性化、曲面化趋向明显，柔性 OLED 手机渗入率继续提拔，国内次要面板厂都在投资建立柔性面板消费线。

在半导体展现素材板块，在半导体展现素材营业板块，公司围绕柔性 OLED 展现屏幕造造用的上游核心“卡脖子”素材规划，以成熟产物 YPI（黄色聚酰亚胺）为打破口，PSPI（光敏聚酰亚胺）、INK（柔性展现封拆素材）产物为继续发力点，逐渐成立起公司在半导体展现素材行业内的市场地位，并足够整合柔性展现素材相关的研发资本、市场资本、操行检测资本，助力公司走在新型展现素材手艺开辟的前沿。

柔性展现基材 YPI 是国内独一实现量产出货的 YPI 赐与商，且量产产物在客户端的利用反应优良，上半年度继续获得国内各核心客户的 G6 线订单，销量继续增长，份额不竭提拔；PSPI 做 为国内独一国产赐与商将规模化批量出货；面板封拆素材 TFE-INK 在重点客户 G6 线正在停止全流程验证；低温光阻素材 OC（面板平整庇护素材）、高折 OC、高折 INK 等其他新产物也在按方案开发中。

PI（聚酰亚胺）是综合性能更佳的有机高分子素材之一，具有耐高温、耐辐照、不变性高以及优良的机械性能等特征。浆料状的 PI 涂在玻璃上，固化酿成一张膜，展上各类展现器件后，用激光将玻璃剥离下来，再用薄膜封顶。

YPI 做为基板素材，相当于整块屏幕的第一道工序，需要在此根底上叠加 100 道工序后再整体评判。

产物的验证需履历根底性能测试、小批量、中批量、多量量测试及末端承认等阶段，整个验证周期在两年以上。

公司 2013 年起头柔性面板主材 PI 浆料的研发，2017 年成立子公司柔显科技专门运营柔性展现素材营业，2021 年 YPI 产物在客户端进进批量放量阶段，收进接近万万元。前后历时八年，征服了手艺研发、客户端验证、赐与链保障等难关。

公司持久继续与下流客户端验证送样、停止手艺交换，产物性能契合客户要求，投资建立了国内独一基于 PI 浆料和PI 膜的功用性测试、评判、验证系统，目前已成为国内独一实现 YPI 产物在国内支流面板厂 G6 代线验证通过，独一拥有 YPI 产物千吨级、超干净、主动化量产线的企业，在国内 YPI 产物细分范畴初步成立领先优势地位。

此外，公司继续提拔 YPI 产物核心原素材的自主化水平，通过自主开发、与国内原素材赐与商协做，保障 YPI 原素材的自主平安、保量保量赐与。PSPI 是用在 AMOLED 展现造程平整层、像素定义层、支持层三层的光刻胶，用量比PI 少，但价格比 PI 浆料高。

在整个面板中有三层，次要实现三个功用：支持感化、平整化、阻水，本来是依靠三种素材实现的，如今通过PSPI 实现代替，目前全球只要日本某厂商能做，原料成分复杂、品种繁多、消费工艺要求高、研起事度大壁垒和门槛十分高，垄断二十多年。公司是国内独一一家 PSPI 产物鄙人游面板客户验证通过，突破国外垄断的企业。

PSPI 产物性能获得各支流柔性面板客户承认，在面板客户端的验证及销售导进工做正积极开展，已在 Q3 实现规模化批量出货。

产能建立方面，公司已实现武汉本部 PSPI 年产 200 吨财产化，同时鼎龙（仙桃）光电半导体素材财产园年产能 1000 吨的 PSPI 二期扩产项目已于近期顺利开工建立，将于 2023 年夏日落成。

在传统营业打印复印通用耗材营业板块，公司构成了具备合作力的全财产链运营形式，发扬上下流资本协同感化，通过末端的硒鼓、墨盒产物带动上游碳粉、芯片、显影辊产物的销售，同时借助先辈核心上游产物占据市场。

2022H1，公司打印耗材营业连结优良的运营态势，打印复印通用耗材板块含打印耗材芯片合计实现营业收进 10.58 亿元，利润程度同比实现增长。此中耗材芯片、再生墨盒、彩色碳粉营业均处于国内领先程度，连结不变的优势地位，硒鼓营业实现扭亏为盈。

主动化是通用耗材的开展标的目的，消费方面，公司推进产线主动化建立，进步产物不变性，主动化程度在行业中处于较高的程度，继续开展降本增效、费用掌握、应收存货治理等重点工做，并鼎力推行网销化和消费智能化、专利化，加强耗材板块的专利研发力量，强化全财产链合作力。

公司耗材营业的核心盈利点在上游，公司将陆续连结在通用耗材赐与链上游的优势。耗材末端方面，墨盒产物的合作较硒鼓要小，行业较为集中，墨盒价格较为不变，部门型号也有涨价，同时公司在再生墨盒财产处于绝对优势地位。而末端硒鼓行业产能过剩，目前处于往产能阶段，行业合作压力变大，市场猛烈合作态势继续，市场资本向头部集中，部门欠缺合作力的中小企业逐渐退出硒鼓行业。

公司在硒鼓财产中处于龙头地位，在猛烈合作态势下庇护市场和销售且盈利才能有必然改进，但 2021 年废品端呈现了吃亏，硒鼓等营业挈累了公司功绩，仍需继续存眷硒鼓财产合作可能带来的利润程度降低的风险。

持久来看，具备专利优势、消费效率优势、赐与链撑持等优势的硒鼓厂商将会愈加具备合作力。

此外，不断以来，传统打印设备被国外垄断，通用耗材处于跟随海外原拆品牌的形态，但跟着国产打印机品牌进进市场，国内的通用耗材赐与商存在跟原拆厂商停止配套协做的可能性，对鼎龙如许具有全财产链合作优势且不存在打印机营业合作关系的通用耗材赐与商是一个很大的市场时机。

公司也将紧挠市场机遇，强化与国内重点机器厂商之间的深进协做，鞭策公司打印复印通用耗材营业增长。

目前，鼎龙（仙桃）光电半导体素材财产园项目已经开工建立，财产园内规划了集成电路 CMP 用抛光液年产 2 万吨扩产项 目、集成电路 CMP 用清洗液年产 1 万吨扩产项目、OLED 用 PSPI 年产 1 千吨财产化项目、OLED 封拆素材 INK 年产 600 吨财产化项目，以及 1 万吨 CMP 用各类研磨粒子、光电半导体柔性展现用其他关键素材财产化项目，丰富了公司现有产物并完美财产规划。

别的，鼎龙仙桃财产园与武汉本部同时与仙桃的上游素材企业构成了集群开展，进一步提拔了公司在泛半导体核心进口替代类工艺素材财产中的综合合作实力。

四、盈利揣测及估值阐发

4.1 根本假设

1）打印复印通用耗材营业的收进和毛利率：该营业是公司自成立以来的传统营业，2022H1 在公司的营收占比中仍然接近 80%，但跟着泛半导体新营业的快速增长，该营业占比将继续下降。受益于全财产链一体化规划的优势，以及主动化消费带来的降本增效，公司耗材营业运营态势逐步向好。

固然硒鼓营业合作仍然较为猛烈，但往产能阶段之后，行业集中度有看提拔，公司做为行业龙头，有看实现稳重增长。

我们估量 2022-2024 年收进增速连结在 10%摆布；毛利率稳中略升，2022-2024 年对应毛利率别离为 30.0%、31.0%、31.0%。

2）光电半导体素材的收进和毛利率：该营业是公司生长性的重要盈利点，也是将来产物规划和继续重点发力的标的目的，占比会继续提拔。

受益于下流晶圆厂不竭扩产、半导体素材市场需求兴旺，公司的核心产物 CMP 抛光垫挠住国产替代的机遇，2021 年起头放量，毛利率程度也大幅攀升，实现扭亏为盈。

跟着公司新产物不竭在客户端验证通过，以及已规模化销售产物的订单量继续提拔，光电半导体素材营业有看陆续连结高速增长，估量 2022-2024 年收进增速别离为 130.0%、60.0%和 40.0%；考虑到新产物放量需要必然时间，新产物研发可能会在短期内影响毛利，根据新产物线目前的验证进度，我们估量 2022-2024 年该营业对应的毛利率别离为 63%、61%、64%。

3）其他营业的收进和毛利率：该营业占比力小，估量 2022-2024 年收进增速连结 20%摆布，对应毛利率连结在 15%摆布。

4.2 盈利揣测

基于以上假设，估量 2022-2024 年公司将实现收进 29.64 亿元、36.18 亿元和 43.24亿元，同比别离增长 25.8%、22.1%和 19.5%；2022-2024 年回母净利润将到达 4.02 亿元、5.56 亿元、7.46 亿元，同比别离增长 88.2%、38.3%和 34.2%；2022-2024 年 EPS 别离为 0.42 元、0.59 元和 0.79 元。

4.3 估值阐发

公司的主营营业是打印复印通用耗材和光电半导体素材，同公司处在类似赛道的企业包罗安集科技、江丰电子、上海新阳、纳思达等。此中安集科技、江丰电子、上海新阳次要处置半导体细分素材消费销售，安集科技次要处置 CMP 抛光液及光刻胶往除剂，铜及铜阻挠层抛光液是公司最次要收进来源，与公司半导体营业类型最附近，纳思达主营营业则是打印机耗材芯 片。

根据Wind的盈利揣测及一致预期，我们计算得到A 股可比公司10月21日收盘价对应的22-24年的均匀市盈率为68.3X、40.3X和 29.4X。

公司 10 月 21 日收盘价对应的 22-24 年的 PE 别离为 46.7X、33.7X和 25.1X，低于行业均匀程度。

我们 认为公司做为国内 CMP 范畴的龙头企业，具备先发优势和一体化优势，CMP 营业全面笼盖抛光垫、抛光液、清洗液、钻石碟，突破海外垄断，是国内抛光垫市占率更高的赐与商，且多个产物系列正在客户认证阶段或已经通过验证，将来生长性可期。

4.4 陈述总结

公司颠末多年积存完成了打印复印通用耗材范畴的全面规划，切进了 CMP 市场，胜利突破了国外厂商对 CMP 抛光垫的垄断，实现了进口替代，使中国在该范畴拥有了自主赐与才能。

公司围绕着泛半导体利用范畴傍边的核心素材，打造进口替代类半导体素材的平台型企业，已成为国内半导体素材范畴的龙头。

公司搭建了七大素材手艺平台，而且自研上游核心原素材，重视常识产权规划，多方位优势驱动新营业快速生长，盈利才能继续提拔。

跟着公司产物品类的扩展，多个产物线的推陈出新，下流客户端的认证加速，各产线产能的不竭扩大，我们认为公司光电半导体素材产物的市场占有率将进一步提拔，营收规模将进一步扩展。

我们估量，2022-2024 年公司 EPS 别离为 0.42 元、0.59 元和 0.79 元，对应 10 月 21 日收盘价的PE 别离为 46.7X、33.7X和 25.1X。

4.5 风险提醒

（1）下流需求可能不及预期：消费电子等下流需求疲软，半导体行业周期向下，可能会对公司的营业产生必然影响。

（2）市场合作加剧：近年出处于市场需求较好，越来越多的厂商进进了半导体素材市场，市场合作加剧。一旦公司的手艺程度、产物操行、办事量量有所下滑，都可能形成公司不克不及获得新客户或丧失原有客户，被合作敌手拉开差距，市场份额将被夺夺。

（3）新产物研发、客户认证不及预期：半导体素材属于手艺和客户认证门槛较高的市场，假设产物良率达不到预期或者客户测试认证停顿较慢招致量产节拍延缓，可能对公司的功绩产生倒霉影响。

（4）美国造裁风险上升：美国对中国半导体财产的造裁继续晋级，半导体财产对全球出格是美国科技财产链的依靠仍然严峻，下流晶圆厂先辈造程的扩产可能会遭到影响，扩产进度放缓，公司的销售情状可能也会遭到影响。

公家号：老范说股